上半年我國經濟實現(xiàn)穩(wěn)健增長，尤其是GDP增速達到超預期的6.9%。在貨幣增速放緩、金融加強監(jiān)管推進去杠桿以及房地產嚴厲調控的背景下，取得如此增速來之不易。未來，要進一步推動重點領域改革取得突破性進展，特別是積極落實第五次全國金融工作會議精神，重點引導金融資源回歸服務實體經濟。

　　■黃劍輝

　　二季度GDP增長超預期

　　國家統(tǒng)計局7月17日發(fā)布了我國二季度及上半年國民經濟主要數(shù)據(jù)。初步核算，上半年國內生產總值381490億元，按可比價格計算，同比增長6.9%。整體看，二季度經濟增長明顯好于預期的6.7%，表現(xiàn)出中國經濟的強勁韌性。

　　首先，上半年GDP達到6.9%的增速，是在金融業(yè)加強監(jiān)管，同業(yè)積極去杠桿的背景下完成的。從GDP分項看，二季度金融業(yè)增加值僅同比增長3.2%，創(chuàng)下有統(tǒng)計數(shù)據(jù)以來(自1992年開始)的歷史最低增速，可見在金融業(yè)加強監(jiān)管下“去杠桿風暴”的沖擊力。二季度當季金融業(yè)占GDP的比重降至8.1%，較去年同比下降0.4個百分點。對比之下，剔除金融業(yè)后的GDP同比增長達到7.2%，與一季度持平。而在2015年上半年金融業(yè)快速加杠桿時期(當時金融業(yè)增加值增速一度達到18.8%)，對應的剔除金融業(yè)后的GDP增速僅為6.1%。

　　第二，6.9%的GDP增速是在貨幣增速創(chuàng)下歷史新低的背景下完成的。之前公布的6月末M2增速下降到9.4%，創(chuàng)下歷史新低，對比去年上半年GDP同比增長6.7%時，對應的M2增速高達11.8%，表明我國產出增長對貨幣擴張的依賴性在下降。2016年末，中國M2余額占GDP的比重達到208%，創(chuàng)下歷史新高，經濟增長對貨幣擴張過度依賴一度引發(fā)擔憂。不過，將季度數(shù)據(jù)經過年化處理后，目前M2余額占GDP的比重已下降至204%左右，為近年來首次出現(xiàn)下降。

　　第三，6.9%的GDP增速是在房地產調控政策不斷升級的背景下完成的。去年以來，隨著一二線城市房價不斷上漲，中央與各地政府加大了房地產調控力度，“北上深”等一線城市紛紛出臺“史上最嚴”調控政策，達到空前的“限購、限售、限價、限地、限商”的“五限”力度。市場普遍預期2017年房地產將對經濟產生顯著拖累效應，從二季度來看，房地產業(yè)增加值同比增長6.2%，創(chuàng)一年半以來新低，與市場預期相符。但整體GDP受影響不大，原因在于服務業(yè)中交通運輸、軟件信息及其他服務業(yè)增長較快，彌補了房地產的減速影響。

　　工業(yè)增速大幅反彈，補庫周期拉長

　　工業(yè)生產反彈，結構繼續(xù)優(yōu)化。6月份工業(yè)增加值由6.5%反彈至7.6%，回到今年3月的水平，大幅高于市場預期;經季調后的環(huán)比增速為0.81%，高于5月的0.55%，與3月的0.83%大致持平。三大門類表現(xiàn)為一降兩升：采礦業(yè)同比下降0.1%，不如上月的0.5%;制造業(yè)同比增長8.0%，高于上月的6.9%，與3月的年內高點持平;電力、熱力、燃氣及水生產和供應業(yè)同比增長7.3%，高于上月的6.4%。分行業(yè)看，6月份，41個大類行業(yè)中有38個行業(yè)增加值保持同比增長，比上月增加3個。其中，通用設備制造業(yè)、專用設備制造業(yè)以及計算機、通信和其他電子設備制造業(yè)分別增長12.3%、12.0%和14.6%，分別較上月加快0.8個、0.9個和3.5個百分點，顯示出工業(yè)結構繼續(xù)優(yōu)化。

　　實體經濟表現(xiàn)良好。6月份國家統(tǒng)計局制造業(yè)PMI由上月的51.2%反彈至51.7%;財新制造業(yè)PMI則由49.6%反彈至50.4%，再度站上榮枯線。其他數(shù)據(jù)也顯示工業(yè)活動有所加快：6月發(fā)電量同比增長5.2%，比上月加快0.2個百分點;全社會用電量同比增長6.5%，是今年3月以來的最高水平。服務業(yè)方面，國家統(tǒng)計局公布的6月服務業(yè)生產指數(shù)為8.3%，是今年以來的最高水平;服務業(yè)商務活動指數(shù)繼續(xù)回升0.5個百分點至54.9%;財新服務業(yè)PMI則意外回落1.2個百分點至51.6%，總體來看，服務業(yè)發(fā)展勢頭仍然良好。

　　三個因素推動工業(yè)生產反彈。6月工業(yè)和PMI反彈的主要推動因素包括：一是外需保持強勁。6月PMI中的新出口訂單反彈至52%的近5年最高水平，出口交貨值同比增長11.7%，也顯著高于上月的10.7%。二是內需比較穩(wěn)健。制造業(yè)投資和基建投資對沖了房地產投資的回落，前6個月投資增速并未失速，同時在居民收入實際增速繼續(xù)高于GDP增速以及消費升級的帶動下，社會消費品零售總額增速反彈。三是工業(yè)品利潤仍舊保持高位。1—5月份，全國規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)利潤同比增長22.7%，比上年同期加快16.3個百分點，企業(yè)仍有擴大生產的動力。

　　本輪工業(yè)補庫存周期或將拉長。在供給側改革深化、環(huán)保政策收緊的影響下，6月以來鋼材、有色、煤炭等主要大宗商品價格出現(xiàn)了一輪續(xù)漲行情，而制造業(yè)投資和民間投資在6月的反彈也證明了經濟的內生動力仍然較強。在供求兩端的共同作用下，本輪庫存回補周期預計會有所延長。不過，也要看到，由于PPI漲幅和企業(yè)利潤增速自年初以來的連續(xù)回落，疊加二季度以來市場利率的抬升，企業(yè)面臨的實際利率走高，庫存投資的動力已經有所減弱，補庫存階段預計會在四季度接近尾聲。

　　新增信貸創(chuàng)歷史同期新高，M2跌至9.4%

　　上半年新增人民幣貸款創(chuàng)歷史記錄，主要源于二季度。上半年新增人民幣貸款7.97萬億元，同比多增4400億元，刷新2009年“四萬億”時期7.37萬億元的歷史記錄。其中，二季度新增人民幣3.75萬億元，也創(chuàng)下歷史同期記錄。6月信貸增長超出預期，主要源于企業(yè)貸款規(guī)模擴張的拉動作用。6月末人民幣貸款余額114.57萬億元，同比增長12.9%，增速與上月末持平，比上年同期低1.4個百分點。盡管增速與上月持平，但在巨大的基數(shù)面前，新增信貸規(guī)模仍超出預期，6月新增1.54萬億元，同比多增1533億元。從結構看，居民短期貸款增加2608億元，中長期貸款增加4833億元，盡管創(chuàng)2017年以來第二新高，但仍低于去年同期水平，且房貸占比連續(xù)三個月下滑，反映出在房地產調控政策收緊、商品房銷售放緩的背景下，房地產周期或已接近尾聲。企業(yè)短期貸款呈增長態(tài)勢，新增2737億元，中長期貸款大幅回升，新增5778億元，創(chuàng)歷史同期第二新高，僅次于2009年6月的7742億元，這主要源于企業(yè)經營狀況好轉，實體經濟的信貸需求旺盛。此外，監(jiān)管趨嚴導致的表外轉表內也是重要原因。非銀行業(yè)金融機構貸款增加812億元，環(huán)比、同比均出現(xiàn)多增，反映出隨著6月監(jiān)管的邊際改善，銀行對非銀行金融機構債權增加額也出現(xiàn)了好轉跡象。

　　上半年新增社會融資規(guī)模創(chuàng)歷史半年度新高。上半年新增社融11.17萬億元，比去年同期多增1.36萬億元，創(chuàng)歷史半年度新高。其中，一季度新增6.94萬億元，同樣創(chuàng)歷史同期新高，二季度新增4.23萬億元，僅次于2014年二季度，為歷史同期第二高。6月新增社融1.78萬億元，受信貸超預期增長推動，較5月大幅反彈7103億元。表內融資方面，新增人民幣貸款1.45萬億元，是支撐社融的主要因素，外幣貸款新增73億元，總體變化不大。表外融資方面，新增委托、信托和票據(jù)合計2244億元，其中信托貸款新增2481億元，創(chuàng)歷史同期新高。這主要是由于監(jiān)管要求收緊通道業(yè)務，尤其是去年以來收緊券商資金、基金子公司的通道業(yè)務，導致信托的通道優(yōu)勢更為顯著。直接融資方面，企業(yè)債券融資凈減少169億元，同比多減1839億元，但環(huán)比少減2344億元。企業(yè)債券融資的修復可能是受6月流動性較為寬裕和市場預期得到改善的影響，債券收益率持續(xù)下行，使得企業(yè)發(fā)債成本降低。股票融資487億元，與上月基本持平。

　　M2創(chuàng)歷史新低，但增量仍超預期。6月末，M2余額同比增長9.4%，增速較上月回落0.2個百分點，創(chuàng)歷史新低;M1余額同比增長15%，增速比上月回落2個百分點。雖然6月M2進一步跌至9.4%，但考慮到去年同期基數(shù)較高，M2絕對量環(huán)比新增近3萬億元，因此這一水平仍遠超出了市場預期。M2大幅增加主要源于三大因素：一是6月新增貸款高于預期，創(chuàng)造了大量的派生存款，這主要與6月MPA考核難度降低，以及部分上市銀行補充資本后做大做強動力提升有關;二是雖然一般性存款繼續(xù)增長乏力，但計入M2統(tǒng)計范疇的非銀存款增長有所恢復，環(huán)比多增1488億元，而這主要與6月監(jiān)管強度邊際遞減以及央行投放大量流動性，使得金融機構去杠桿進程放緩有關;三是6份財政存款減少6165億元，顯著高于歷史同期水平。

　　政策建議

　　上半年我國經濟實現(xiàn)穩(wěn)健增長，尤其是GDP增速達到超預期的6.9%，在貨幣增速放緩、金融加強監(jiān)管推進去杠桿以及房地產嚴厲調控的背景下，取得如此增速來之不易。未來，要進一步推動重點領域改革取得突破性進展，特別是積極落實第五次全國金融工作會議精神，重點引導金融資源回歸服務實體經濟。同時，財政政策應推進減費降稅，防范地方債務風險，助力供給側改革;貨幣政策保持穩(wěn)健中性，強化監(jiān)管的統(tǒng)一性與協(xié)調性。

　　推動重點領域改革取得突破性進展，特別是積極落實第五次全國金融工作會議精神。一是深化金融體系改革，促進金融業(yè)發(fā)展回歸主業(yè)、回歸本源，完善金融市場、金融機構、金融產品體系，推動間接融資與直接融資協(xié)調發(fā)展、政策性金融與商業(yè)性金融協(xié)調發(fā)展、綜合性金融與專業(yè)性金融協(xié)調發(fā)展、大型金融機構與中小型金融機構協(xié)調發(fā)展，幫助實體企業(yè)降低財務成本和杠桿率，提高服務實體經濟能力;二是把防風險和強監(jiān)管放在更為優(yōu)先地位，以設立國務院金融穩(wěn)定發(fā)展委員會為契機，一方面更加全面地進行金融監(jiān)管協(xié)調，提升對地方政府、財政部、國家發(fā)改委等金融相關管理部門的約束力，另一方面強化屬地風險處置責任，促使地方政府高效履職，補齊交叉金融領域的監(jiān)管真空;三是以供給側結構性改革為主線，深入推進“三去一降一補”，持續(xù)加大簡政放權、放管結合、優(yōu)化服務力度，降低制度性交易成本，著力激發(fā)市場主體活力和社會創(chuàng)造力;四是進一步深化對外開放，改善投資和市場環(huán)境，加快對外開放步伐，營造穩(wěn)定公平透明、可預期的營商環(huán)境，加快建設開放型經濟新體制，推動我國經濟持續(xù)健康發(fā)展;五是深化國有企業(yè)改革，堅持政企分開，將國有企業(yè)配合承擔的公共管理職能歸位于相關政府部門和單位，減輕企業(yè)負擔，促進國有企業(yè)瘦身健體、提質增效。

　　財政政策方面，應推進減費降稅，防范地方債務風險，助力供給側改革。一是繼續(xù)實施促進重點群體創(chuàng)業(yè)就業(yè)稅收政策。6月12日，財政部、國家稅務總局等部委聯(lián)合發(fā)布通知，將已經在2016年底到期的針對重點群體的創(chuàng)業(yè)就業(yè)稅收優(yōu)惠政策，延續(xù)3年至2019年12月31日，以充分發(fā)揮稅收職能作用，促進高校畢業(yè)生、就業(yè)困難人員等重點群體創(chuàng)業(yè)就業(yè)，扶持小微企業(yè)發(fā)展。二是再推降費措施，讓企業(yè)輕裝上陣。6月7日召開的國務院常務會議再次聚焦降費問題，建筑行業(yè)、能源行業(yè)、銀行業(yè)和保險業(yè)迎降費利好，此次推出的降費措施，預計全年可再減輕企業(yè)負擔2830億元。三是試發(fā)行土地儲備專項債券和政府收費公路專項債券。通過發(fā)行專項債券，放開地方政府規(guī)范舉債的“前門”，嚴堵違法違規(guī)舉債的“后門”，有助于化解潛在債務風險，實現(xiàn)地方債治理堵疏結合。

　　貨幣政策繼續(xù)保持穩(wěn)健中性，強化監(jiān)管的統(tǒng)一性與協(xié)調性，引導金融資源回歸服務實體經濟。具體而言：一是貨幣政策要保持穩(wěn)健中性，適時適度預調微調，綜合運用公開市場操作、中期借貸便利等貨幣政策工具，優(yōu)化期限結構組合，實現(xiàn)去杠桿和維護流動性基本穩(wěn)定的平衡。二是改善和優(yōu)化融資結構和信貸結構，把發(fā)展直接融資放在重要位置，形成融資功能完備、基礎制度扎實、市場監(jiān)管有效、投資者合法權益得到有效保護的多層次資本市場體系。三是把強化監(jiān)管作為提高防范化解金融風險能力的重要手段，以金融穩(wěn)定發(fā)展委員會為出發(fā)點，從更高層次上推動金融監(jiān)管協(xié)調發(fā)展，補齊監(jiān)管短板，重點突出功能監(jiān)管和行為監(jiān)管。四是通過體制、機制的改革，增強金融資源配置效率，進一步增加和完善金融供給，著力提高金融服務質量和供給的效率，使得金融發(fā)展向實體經濟回歸。

　　(作者系中國民生銀行研究院院長)